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Informe Mensual Económico Financiero N° 330 – Agosto de 2017

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ritmo anual. Allí está el vínculo de la inconsistencia fiscal-monetaria con las pautas

de inflación.

Cuadro 4

FACTORES DE EXPANSIÓN Y DE CONTRACCIÓN MONETARIA

(Miles de millones de pesos)

2015

2016

Ene.-Jun. 2017

1. Δ Pasivos Financieros

246,0

534,0

298,6

2. Δ (Lebac+Pases)

84,0

336,0

287,2

3. Δ Base Monetaria

162,0

198,0

11,4

4.1 Compras dólares (us$mmm)

-8,1

3,0

1,8

4.2 Compras dólares ($mmm)

-67,7

40,0

28,0

5. Financiamiento sector público en pesos.

Resultado Primario corregido

250,0

380,0

175,0

6. Remuneración Lebac

55,0

100,0

70,0

7. Otros

9,0

14,0

25,6

Total factores de expansión (4.2+5+6+7)

246,0

534,0

298,6

Memo: Compras de US$ al Tesoro * Transferencia

de Utilidades + Var Adelantos + Compras US$ a

Provincias

420,0

174,0

FUENTE: Elaboración propia con datos del Ministerio de Hacienda y del BCRA.

Un problema adicional es que el volumen que está adquiriendo la masa de Lebac

comienza a perturbar el funcionamiento de los mercados. En primer término, antes

de cada vencimiento se producen tensiones respecto al porcentaje de renovación y

del destino de los fondos no renovados (presión sobre el mercado cambiario), y en

la semana siguiente a las PASO hay vencimientos importantes. En segundo término,

el efecto desintermediación y

crowding out

que produce. En tercer lugar, la

percepción que el BCRA debe mantener elevada la tasa de las Lebac para mantener

el stock y que ello afecta la tasa de interés en todo el mercado financiero.

10.

Nada hace pensar que en el segundo semestre del año el panorama variará

sustancialmente. En efecto, asumiendo que el crecimiento del gasto se desacelera

y converge hacia la meta de precios y a un crecimiento del 4% del PIB real entre

ambos cuartos trimestres de 2017 y 2016, y que los recursos “normales” siguen un

curso similar, el resultado primario “corregido” del segundo semestre sería un déficit

de 326 miles de millones de pesos y el financiero, incluyendo la carga de intereses

del segundo semestre, un déficit de 429 miles de millones.

Siguiendo la metodología del Cuadro 4, la suma del déficit primario del segundo

semestre y de la remuneración de las Lebac (otros 74 miles de millones) arrojaría

un crecimiento de los Pasivos Financieros del BCRA de 400 miles de millones de

pesos, lo que representará un aumento 22% respecto de junio pasado alrededor

del 50% a ritmo anual.